In the soup

Aviso: Este post se zarpa de largo. Pero feo.

Juicio Argentina vs holdouts. Audiencia del 22 de Julio de 2014. Tres semanas después de que Argentina no pudiera pagar un cupón del Discount por su fallo, el juez Griesa derrapa y vuelca espectacularmente frente a la vista de todo el mundo, confirmando que los monos con navaja no habitan únicamente en las Pampas o en la Patagonia. De Credit Slips:

[…] Perhaps the most depressing part of the hearing was how ad hoc many important decisions seem to be. Consider the exchange over whether Bank of New York Mellon should retain or return payments it has already received from Argentina. There is an important context for this decision: Argentina will argue that its only obligation was to transfer funds to BNY Mellon and that it therefore has not defaulted. If accepted, that interpretation will have broad consequences (including, perhaps, for any parties who might happen to have CDS positions on Argentina). The interpretation is weakened, though not fatally, if BNY must return the money.

BNY Mellon wants to keep the money, and its counsel had barely begun to speak when the following exchange took place (p. 40):

THE COURT: What do you believe should be done with the money?

MR. SCHAFFER: Your Honor, [I] think consistent with the existing injunctions we should be holding the money pending whatever further proceedings take place here either with the special master or-

THE COURT: I agree with that. Thank you very much.

And that was that. Until the very next second, when counsel for the plaintiffs spoke briefly in favor of making BNY Mellon return the money. Whereupon this happened (pp. 42-43):

THE COURT: Can I interrupt you again. I want to conclude this and get to something else. I would say to you that I would certainly be willing to sign an appropriate order having that money returned. It should be returned. Maybe there will be objections to the order. Obviously, I don't care. I think the money should be returned. Can we leave it at that?

Understandably puzzled, BNY Mellon's counsel objected along the lines of: What now? Which prompted this (P. 43):

THE COURT: Can you tell me what should be done.

MR. SCHAFFER: Your Honor, I believe the answer is we hold the money right where it is...

THE COURT: I'm completely silent because I have nothing to say. Try to work something out that you can agree on, the thing that will create the least problems, the least potential litigation we want to do. Unfortunately, we are in the soup. I can't help that...

So, to sum up: Keep the money. Return the money. I have nothing to say. Soup.

[para los que no son amigos del inglés, acá les pego un link a la pagina original, traducida a lo indio por Google]

Ok estamos jodidos. Ya sabíamos que a la presidente no le funcionaban todas las lamparitas para negociar. Sabiamos también que los pibes de Elliot y Aurelius son cínicos a morir. El 22 de julio confirmamos que el juez Griesa actuó puramente de calentura contra los funcionarios argentinos. Medio que ya lo sabíamos: tuvieron que inventar una figura para encuadrar la situación, como no daba ponerle “juez harto y recontracaliente” porque sonaba a parcialidad, optaron por catalogar a Argentina “deudor recalcitrante” [y la verdad que la gente del gobierno hizo méritos]. Pero en esa audiencia del 22/7/14 quedó claro que Griesa no se gastó en pensar las consecuencias importantes de su fallo ni cómo proceder. “Estamos en la sopa”, tiró Griesa. Tampoco tenía nada claro qué bonos afectaba con su fallo: primero pensó que los bonos con ley argentina [DICA, PARA] surgieron por otro tema y los dejó afuera; después le avisaron [le avisaron!!!] que surgieron del canje y que eran bocha de guita así que les trabó el pago; días después volvió a cambiar de opinión y les liberó el pago. Por supuesto, después de esta audiencia al juez Griesa lo cascotearon en los diarios [por ej NYT, WSJ] pero su sentencia ya estaba súper firme. Quedó claro que el principal motivo por el cual llegamos acá es que este señor estaba realmente inflado de que le mojen la oreja y no le tiren ni un centro para cerrar el tema. Hagan memoria: los canjes de deuda se abrieron unas pocas semanas en 2005 y 2010, y todo el resto del tiempo la postura argentina fue “Minga! No pagamos nada!”.

Así llegamos a esta semana de montaña rusa. Los mercados venían en baja porque daba la impresión que el gobierno iba a mantener su postura intransigente con los holdouts. El martes parecía que de golpe al gobierno le agarraron unas ganas bárbaras de negociar. Martes 29/7 a la noche vuela Kichi a NY. Listo, pensó todo el mundo, se viene un arreglo a la Repsol  [cuando el chiquito cumplidor pasó de “no te pago nada” a “En vez de pagar en efectivo, pagaste en cuotas con intereses: saliste ganando”: 6 mil palos en bonos], o a la Club de Paris [cuando la deuda reconocida por la Argentina paso de 6,1 a 9,5 mil palos, pero fue genial porque no nos auditó el FMI, grande Axel!!!]. Entonces el miércoles fue una fiesta en los mercados: se esperaba el tercer anuncio de Kichi reendeudando al país a un ritmo que haría poner colorado al mismísimo Martínez de Hoz, pero no, Kichi se calzó la boina del Che y se puso en combativo. Sonamos, nos vamos al default! En el medio aparece el rumor de que viene Brito al rescate: Adeba le compra el juicio a los buitres [con USD que le libera el BCRA de los encajes?]. Horas después el acuerdo de Adeba se cae, supuestamente por el discurso de Kichi. Ámbito nos pide que seamos pacientes, que ya llega la caballería [más bancos y empresas a poner plata para “salvar a la patria”]. La caballería no llega. El jueves 31/7 corren rumores de que JP Morgan estaría negociando para comprarle el juicio a los holdouts [otro patriota?]. EMTA recomienda que a partir del 31/7 los bonos soberanos bajo ley extranjera se negocien bajo la premisa de que están en default. Las calificadoras de riesgo ponen a Argentina en “default selectivo”. Axel in denial: "Es una pavada atómica decir que hoy entramos en default".

Y hoy, viernes 1/8, nos enteraremos qué sorpresa nos trae la nueva audiencia de Griesa, con el default como un hecho y el BoNY con los fondos. Cómo van a pagar pari passu si a los tenedores de PARY no les llegan los fondos? Si los fondos sólo le llegan a los holdouts sería una violación del pari passu, pero al revés, y los tenedores de PARY tendrían que reclamar?

Frente al default, la gente tiende a polarizarse, ponerse la camiseta y agredir. Me gustaría hacer un análisis de dos típicas reacciones extremas que veo muy seguido, por lo general discutiendo con otros sin llegar a ningún lado y que desde mi perspectiva, ambas equivocadas. La idea es dar un poco de perspectiva para que no terminemos bandeando para cualquier lado. Primero describo a la gente que ve la realidad en modo ‘Che Guevara’ y todo lo que se haga o diga está enmarcado en la lucha contra el imperio. Del otro lado están los ‘predicadores de la moral’ que desean que sólo queden los justos y que los miserables vayan al purgatorio por sus pecados.

La gente que ve este caso con los anteojos del Che Guevara, piensa que efectivamente hay un gran complot de los centros financieros internacionales para poner de rodillas a América Latina. Por suerte, en la última década surgieron movimientos populares, como el Kirchnerismo o el Chavismo, que hicieron las cosas bien, pensando en el pueblo, y por eso lograron el desendeudamiento. De esta forma se desactivó el gran mecanismo que tenia Estados Unidos para someter a América Latina, a partir de la deuda externa ilegitima incurrida por dictaduras militares bancadas por los propios yankees. El gobierno argentino viene haciendo un gran esfuerzo todos los años para liberarnos de esta carga heredada [“Esta es deuda tomada por otros gobiernos, pero nosotros somos quienes nos hacemos cargo”]. No solo eso, el Kirchnerismo tuvo que hacerse cargo del desastre que dejó la Alianza con el default. Los fondos buitres compraron por centavos títulos de deuda defaulteada y ahora con el amparo del juez Griesa pretenden realizar ganancias del 1600%. Por suerte, no tenemos un gobierno cipayo como en los 90s, por eso estamos dando pelea y nos quieren empujar al [Grie]default por más que este gobierno haya honrado siempre sus deudas.

Ok, hasta acá el Che Guevara. Veamos algunos motivos por los que la pifia feo:

1)  El desendeudamiento no fue la idea de un líder iluminado. Todos los países exportadores de commodites del mundo se desendeudaron. Todos. Los países que tuvieron líder nac&pop, líder pitiyankee, dictador malísimo, estadista buenísimo o lo que se te ocurra, todos se desendeudaron. Sumale que Argentina estaba saliendo de un default y después truchó los números de inflación para pagar menos a los bonistas reestructurados. Por muchos años el desendeudamiento fue casi una imposición de la realidad.

2) Esa historia de “hacerse cargo de la deuda de otros gobiernos” es una forma muy particular de ver la realidad. Digo, cuando asumieron el gobierno se suponía que quedaban a cargo de todo: la soberanía y las disputas territoriales, una población educada y los conflictos sociales, los precios de exportación más altos en dos siglos y la herencia del default, la potestad para recaudar impuestos y la obligación de pagar la deuda pública. Es como ponerte de novio y después dártela de buen tipo porque salís con ella a pesar de que tiene los brazos peludos: no, no; si salís con ella por algo será, pero no vengas a llorar que te estás comiendo un yeti. Lo bueno y lo malo, todo junto. Si es tan fea, por qué no la dejas?

3) La discusión sobre si el endeudamiento es bueno o es malo. Creo que en este punto ya panquequearon muchos seguidores del gobierno [“Tomar deuda para el desarrollo del país está bien, pero esta mal tomar deuda bla-bla-bla como se hizo en los 90s”, ignorando que el dinero es fungible]. Sarasa aparte, me parece una pena que no se haya dado un debate serio sobre la pésima administración de la deuda pública con las tasas de interés más bajas de la historia. Mínimamente, hacer la tabla del uno: emitir bonos al 2114 con una tasa del 5.75% [el Boden 15 que vence en 2015 –en un año y no en cien-, paga un cupón del 7%, y la mayoría del resto de nuestros bonos pagan más].

4) Los fondos Elliott, Aurelius y demás son cínicos, no les importa el sufrimiento que impongan sobre el pueblo argentino con tan de hacer ganancias exorbitantes. El tema es que en este océano hay peces de todo tipo y está lleno [a full] de bichos como estos. Argentina es un soberano mediano y como tal tiene mucho poder. Se llegó a esta instancia en gran medida porque hace mucho tiempo [mínimo: las dos presidencias de Cristina Fernández, dos presidencias!] que no hubo una estrategia potable por parte del gobierno para darle salida al tema. En el contexto de tasas de interés más bajas de la historia [ergo: cualquier oferta con bonos se hace cada vez más ventajosa de aceptar en la medida que bajan las tasas] realmente no tienen excusas por haberse acorralado solos de esta manera.

Mientras los seguidores del Che Guevara no registran que la mayoría de los grandes proyectos de la humanidad fueron posibles gracias al endeudamiento, los ‘predicadores de la moral’ parece que no se enteraron que a veces los negocios salen mal. El discurso de este grupo seria que los contratos están para respetarse: si el gobierno emitió un bono que dice que va a pagar USD 100 + intereses, entonces calavera no chilla y poniéndose estaba la gansa. No importa si lo compraron a $100 o a $15. El juez falló, vos aceptaste ley NY, tenes que cumplir. Sus argumentos muchas veces tienen dos remates: una variante más emocional y otra que se presenta como racional y aséptica. La variante emocional arranca de alguna caricatura del gobierno argentino y del pueblo en general [al estilo The Economist], despotrica contra un país sucio y tramposo en un planeta de almas puras [o por lo menos, países de buena voluntad y moral], para después alegrarse de que finalmente Argentina reciba un merecido castigo. Hay una sub-variante que piensa que este castigo le hace un bien al país, porque afecta a una clase dirigente corrupta y le enseña al pueblo argentino cómo tiene que votar [cuanta gente generosa con voluntad de educar en moral!!]. Por el lado de la variante racional y aséptica, dice que los contratos están para cumplirse, que este fallo genera un problema sistémico al reducir los incentivos a reestructurar deudas, pero con el tiempo los contratos van a evolucionar para adaptarse a esta nueva realidad de la justicia de NY. Las clausulas de acción colectiva y la redefinición de pari passu en los nuevos contratos son pasos en ese sentido. De todas formas, de ninguna manera puede modificarse la ley ad hoc para solucionarle el problema a un deudor. Este tiene que arreglárselas para pagar y punto.

Ok, hasta acá los predicadores de moral. Veamos dónde derrapan estos muchachos:

1) Tienen razón cuando dicen que no importa si los holdouts compraron la deuda a 15 centavos o a la par: los bonos tienen un mercado secundario. Todo el tiempo se compran y venden bonos a valor diferente de par. Es como tener que explicar porque la cebra tiene rayitas: es así, si no tuviera rayitas no sería una cebra. De hecho, si no hubiera existido un mercado secundario donde los bonos defaulteados se intercambiaron por monedas, difícilmente hubiese funcionado la reestructuración argentina de 2005. Pero así como tienen razón, los predicadores de la moral se olvidan que la cebra tiene más o menos la forma de un caballo: si mañana te cae tu vecino con un topo a rayas, no creo que lo vayas a confundir con una cebra. Digo, los bonos argentinos nunca fueron libres de riesgo, y por ello siempre pagaron una prima sobre los bonos triple A. Nadie que haya comprado títulos argentinos puede haber creído que se trataba de una inversión sin riesgo. Nunca. Si entraste confiado a la veterinaria, te compraste un topo a rayas y el bicho te hace un desastre en el jardín, no da que vengas a llorar que pensaste que era una inocente cebra y que la culpa es del veterinario o del pobre animal. Compraste topo, te dieron topo. Si se acepta la lógica del mercado secundario, también se acepta que a veces cuando compras algo a precio de ganga te puede salir mal.

2) La duda sobre la exigencia moral por recuperar el 100% de una inversión riesgosa que salió mal no sólo aplica a Elliot, Aurelius & co, sino que también le cabe a los tenedores de bonos que compraron los papeles cerca de la par. Mientras cobraron, estos inversores recibieron una prima de riesgo [a veces muy generosa, a veces menos] por encima de los títulos AAA bajo ley NY. Se cobraron cupones por encima de la tasa libre de riesgo por un motivo y no se entiende bien por qué todavía hay bonistas que se hacen los inocentes. Como dice Martin Wolf: “A creditor compensated for the risk of a default cannot be surprised by it.”

3) Mientras los profesores de moral aceptan que una empresa puede quebrar y sus acreedores cobrar mucho menos que el 100%, cuando hablan de un proceso similar para un país entran en negación: “eso no es posible porque no hay ley de quiebras soberanas”, “hay que respetar las reglas de juego y son estas”, o el delirante “el país es rico: tiene empresas públicas, infraestructura, tierra, ríos. Si fuese una quiebra verdadera se vendería todo eso y se pagaría a los acreedores antes que a nadie.” Si uno lo lee de vuelta, piensa: es cierto que se firmó un contrato bajo ley NY, pero también es cierto que Argentina es un país soberano y eso también era parte de las reglas del juego cuando se emitieron los bonos. Por más atribuciones que se hayan delegado, Argentina es soberano y eso implica el poder absoluto irrenunciable de una nación. La gente que habla de liquidar al país como si fuera una empresa se olvida de esto, pero cuando habla de liquidar una empresa está de acuerdo que los acreedores cobren menos del total “porque no hay mas bienes”, y ni se les ocurre [si no hubo fraude] ir por los bienes del dueño, de los directores y de sus familiares, meterlos presos, fajarlos, darles con tutti. No, la responsabilidad limitada es sacrosanta [de vuelta, si el negocio salió mal y no hubo fraude]. En cambio, hay personajes que salen con gansadas ridículas como vender tierra y ríos de un país soberano. Supongo que en el fondo es consecuencia de creer la caricatura de que Argentina es mala leche en un mundo de almas puras bienintencionadas. Argentina, Grecia, Portugal, Irlanda son tan soberanos como EEUU cuando defaulteó en 1971 [y alguien le pidió que venda Yosemite?].

4) La variante emocional no admite demasiada respuesta. De vuelta, es emocional. Se convencieron que Argentina es lo peor y que tiene que caer. Ponele, mi tío odia a los chilenos [pero los odia mal]. Se pone como loco cuando cualquiera siquiera los menciona. Qué le vas a hacer? Nada, que haga su vida y se olvide de ellos. Los chilenos pueden vivir perfectamente sin él también y todos felices.

5) Frente a la variante racional y aséptica, cabe la duda de mucha gente muy piola [por ej Jeff Frankel] respecto al gran problema que genera esto para futuras reestructuraciones. De cualquier forma, resulta poco realista desde la perspectiva política que un país acepte mansamente que tiene que “arreglárselas para pagar y punto” porque tuvo ‘mala suerte’ en la redacción de una clausula de sus bonos, o más bien, la interpretación que hizo un juzgado extranjero sobre esa cláusula.

Por supuesto que tengo serias críticas sobre el lamentable manejo por parte del gobierno, pero lo dejamos para otro post, que este se hizo kilométrico y todos tenemos que seguir con nuestras vidas. Además, es muy probable que el próximo lunes todo cambie otra vez. Por ahora pinta que vamos a seguir nadando en la sopa. Al día de hoy no puedo imaginarme un escenario en el cual Argentina se salve de pagar un alto costo por culpa de los aparatos impresentables que gobiernan al país.

Slds!!!