Quantitative Easing

El viernes pasado los mercados globales se movieron al ritmo del anuncio de una nueva ronda de estímulos monetarios [QE] por parte del banco central japonés, justo después de que Reserva Federal confirmara que empieza el camino para salir de su propio QE. El nivel de estimulo monetario de los cuatro principales bancos centrales del mundo [Fed, ECB, BoJ, BoE]* es algo nunca antes visto. Para dar una idea de magnitud: en los años 90 estos bancos tenían balances equivalentes al 5-10% del PBI, hoy están todos arriba del 20%. Estamos hablando de las economías más grandes del mundo, la expansión monetaria fue colosal a nivel global. El caso más destacado es Japón**: en dos años la política de Abenomics expandió el balance del BoJ de 30% a 55% del PBI.

“Increíble, casi que parece una política Kirchnerista”, pensaba el otro día. Entonces me pareció una buena oportunidad para comparar el comportamiento del BCRA con aquel de los principales bancos centrales. Esta comparación le encanta al oficialismo: quieren tener el pan, pero también quieren la torta. Retan a los países europeos por sus políticas, les dan enseñanzas y les explican porque a ellos les va cada vez peor mientras que a la Argentina le va genial. Acto seguido, explican el grotesco comportamiento del BCRA alegando que no hay problema, porque la Reserva Federa hace lo mismo [porque no interesa que los países desarrollados atraviesen la peor crisis en 80 años, mientras Argentina goza del mayor boom de commodities en 200 años de historia]. Para dar enseñanzas, ahí estamos. Para justificar el uso de medidas desesperadas, también.

Hace dos meses Luciano colgó en El Economista Serial un post que arrancaba así:
“Según Kiciloff, la experiencia en Estados Unidos, donde desde 2008 la base monetaria creció 370% sin consecuencias inflacionarias visibles, parecería ser la demostración perfecta de que emitir no genera inflación”.

Y después pasa a comentar porque no es tan así, en especial cuando se considera el multiplicador monetario, de forma que la expansión monetaria en Argentina fue muchísimo más fuerte que en los Estados Unidos.
Yo creo que la misma explicación se puede reducir a otra mucho más simple: en Argentina a la gente se le vino encima un tsunami de papelitos, en los países desarrollados no.

En los países desarrollados se suele medir la magnitud del QE por el balance del banco central. Medidos con esa vara, podemos quedarnos ‘tranquilos’: los activos totales del BCRA se expandieron más o menos igual que los de la Fed y el BoE [y en gran medida motorizados por la compra de títulos públicos].




A nuestro súper ministro Axel le gusta decir que hicimos lo mismo que los países centrales  citando la evolución de la base monetaria. Con ese criterio somos Gardel: la base se expandió más o menos lo mismo que en los Estados Unidos y bastante menos que en Inglaterra. La heterodoxia de Mervyn King hace poner colorada a Marcó del Pont!


Le pregunto al lector no economista: ¿Qué corno es “base monetaria”?

1) ¿Es guita que puedo ver y tocar?  -No del todo: una parte [que puede ser muy grande] queda en los bancos y nunca llega a la gente. El resto son los billetes que andan por la calle.

2)  Entonces, ¿Es la suma de billetes en la calle, plata en caja de ahorro y cuenta corriente de los bancos? –No, eso sería M2.

3) ¿Y el banco central controla el nivel de M2? –No directamente, pero sí controla la emisión monetaria, y afecta los parámetros del multiplicador monetario, que en última instancia determina el nivel de M2.

Ok, no te me duermas. Mejor hago una pregunta menos retorcida: ¿cuánto aumentó la cantidad de guita en la calle?



Bueno… Ahora viene la pregunta difícil. De los 5 países del grafico, ¿Cuál tiene inflación del 40% anual?
Una pista: no es culpa de la emision monetaria, sino del complot intergaláctico. Alguien dijo Japón?




Y mientras se viene el cierre de año, el amigo Axel define como va a financiar el cráter fiscal de los últimos meses. Por ahora la idea sería emitir títulos públicos en pesos, que agudizan la recesión por el crowding out del crédito privado, pero al menos se la hacen más fácil al BCRA, que igualmente va a emitir muchísimo.
Todo eso mientras le encuentran el marketing adecuado a la estrategia de ‘acorrálate solo y hacete bolita’, que ahora pasa a la fase ‘entregá a tu hermana [post-RUFO]’. ¿Qué sentido tenía hacerse los combativos durante años, maximizando el costo del reclamo de los holdouts, para bajarse los pantalones de manera desesperada? Es patético ver cómo estos fondos extorsionan con revelar ‘La ruta del dinero K’ replicando lo que le hicieron a un dictador del Congo. Por supuesto que nunca nos enteraremos, porque el juego es revelar lo justo y suficiente para que los corruptos sepan que los tienen de las tarlipes, pero sin prenderlos fuego y eliminar el incentivo a que paguen.

Por lo pronto, en las próximas semanas se viene otra ola de pesos. Qué pasará con la inflacion y el dólar? Alcanzará con la expectativa del mercado de que el gobierno se baja los pantalones en enero?






----------------------------------------------------------------------------------------------------------
*Dejamos afuera al PBoC porque esos muchachos juegan a otro juego.

**El ECB también se destaca, pero al revés: Draghi prometió whatever it takes y el balance del ECB se contrajo €1tn.


----------------------------------------------------------------------------------------------------------

POSTDATA: Con un timing perfecto, hoy salió una nota a Kicillof, en la que [además de admitir que en enero entrega a la hermana… la nuestra] también dice:

“En estos años recientes, Estados Unidos triplicó la base monetaria, y están en una situación deflacionaria. Y Gran Bretaña la quintuplicó. Por consiguiente, no hay una relación directa entre base monetaria y nivel de precios.”
“[…]la premisa de que la emisión se va a precios, es mentira. En economía, nadie serio cree mecánicamente en la idea cuantitativa del dinero.”

¿Alguien piensa que hay una relación directa entre base monetaria y nivel de precios? ¿Alguien cree mecánicamente en la teoría cuantitativa del dinero?

¿Con quién te estás peleando Axel? ¿Con tus propios fantasmas?  Cuanto humo…


20 comentarios:

Best Seller dijo...

Un par de comentarios:
1) Te cambio la pregunta: "De los 5 países del gráfico, ¿Cuál creció un 40%?"
El circulante en poder del público puede crecer porque aumentan los precios... o también porque la economía crece. Si agarrás el crecimiento acumulado entre 2007 y 2014 de esos países (según el WEO del FMI), grosso modo Argentina creció 40%, EEUU 10%, UK 5%, Japón 4% y la Zona Euro 2,5%. O sea, la misma relación que mostrás entre el crecimiento del dinero en poder del público en cada país se podría mostrar con el crecimiento de las economías (obviamente de manera proporcional y lineal, algo que no es correcto, pero aproximado).
2) Eso no significa que el M2 haya crecido solo porque Argentina creció más, obviamente si los precios aumentan eso también provoca que se necesiten más pesos para comprar lo mismo que antes. Pero mostrar el gráfico de M2 sin aclarar que eso puede ser porque crecen los precios, porque crece la economía, o ambas, es un error (o una omisión, en este caso, para mostrar un punto).
3) Pero aún así, como ya todos sabemos, mostrar que los precios aumentan y que el dinero aumenta no alcanza para decir que la emisión genera inflación (algo que parece desprenderse del post).
4) A partir de lo anterior, podríamos explicar por qué en todos estos países crece la base monetaria pero solo en Argentina crece M2, sin apelar a argumentos monetaristas: en Argentina la gente necesita y demanda más dinero que en las otras economías (porque la economía crece y porque los precios aumentan).
5) En la actualidad, ni el mainstream cree que los Bancos Centrales manejen la emisión: http://www.bankofengland.co.uk/publications/Documents/quarterlybulletin/2014/qb14q1prereleasemoneycreation.pdf
Saludos.

Cookie Monster dijo...

Hola Best Seller, parece que toqué una fibra sensible. Van mis respuestas:

1) "De los 5 países del gráfico, ¿Cuál creció un 40%?"

-Ninguno. Según el WEO, en 2007-2014 Argentina creció 25% [tu redondeo a 40% parece bastante generoso], Estados Unidos 8%, Europa y Japón 1-2%.
Pero el WEO usa data oficial. Por ejemplo, dice que Argentina ha tenido una inflación del 10%. Si usas estimaciones de crecimiento un poquito más realistas, el crecimiento argentino 2007-2014 sería del 12%, no muy lejos del 8% yankee.
¿Vos decís que esos 4 puntos de diferencia justifican que el circulante haya crecido 355% más en Argentina que en EEUU?
Todos de acuerdo con que una economía que crece demanda más dinero, pero me parece que te confundiste con los órdenes de magnitud.

2) Donde mostré un gráfico de M2?
2bis) “La demanda de dinero aumenta endógenamente porque la gente quiere mantener los saldos reales”. Acordate que arrancamos con inflación de un digito y las tasas de crecimiento chinas se terminaron hace muchos años.

3) Una cosa es el debate fino de emitir al 8% y tener infla del 3%, y otra muy distinta es emitir al 20, 30, 40% [sea porque sos un ninja o porque tenes un grotesco problema de dominancia fiscal] y pretender que la inflación es un fenómeno natural como la lluvia o las mareas.


4) Lo mismo que los puntos 1 y 2.


5) Esta didáctico el paper del BOE. Gracias por el link. El paper define emisión mirando a los agregados monetarios amplios. Yo quise limitar el post a algo sencillo que lo pueda entender un nene de jardín: circulante, plata en la mano, papelito. ¿Vos decís que el BCRA no maneja el nivel de circulante? [chistes de Ciccone, abstenerse]


Gracias por comentar. Slds!!!

Best Seller dijo...

Ninguna fibra íntima, solo me sorprende la seguridad con la que afirmás que la emisión genera inflación.
1) Si en el gráfico ponés enero 07= 100 asumo que para el crecimiento del pbi estás contando 2007 (cosa que creo que no hiciste). Agregando eso y poniendo el 0,5% de 2014 (el dato más oficial de presupuesto, porque el pronóstico del fmi se hizo antes del cierre de datos del 2do trimestre o sea que no cierra por ningún lado) da 34%. Lo del 40% era solo porque daba similar a la inflación y quedaba justo con tu pregunta.
El crecimiento se mide a precios constantes, así que no veo cómo alguna medición alternativa reduzca el crecimiento a la mitad (según tu cálculo). Cuál sería una estimación de crecimiento más realista? Coremberg? Se mandó varias aberraciones en su metodología.
Lo de los órdenes de magnitud lo aclaré, hablaba en términos proporcionales.
2) Asumí que estabas usando alguno de los agregados monetarias, siendo M2 el más común. Si no es así, mala mía.
2bis, 3 y 4) No pretendo nada, solo digo que la causalidad puede ser inversa. Cómo podés estar tan seguro de que controlás la emisión? Podríamos discutir el financiamiento del déficit fiscal, pero eso es solo una parte (que además en su momento era superavitaria y teníamos inflación).
Saludos.

Cookie Monster dijo...

La verdad que puse ene-07 de fiaca: la idea era que 2007 fuese la base porque los grandes cambios en los balances de los BC obviamente arrancaron en 2008. Ahí acercamos posiciones 8%.
Después, fijate que los números oficiales dan +0.1% para 2009 [vs caída de 4% aprox de varios privados] y +8.6% en 2011 [+5% privados]. Sumale la magia del interés compuesto y tranquilamente llegas a ese número.
Decís que hablas en términos proporcionales, pero no veo que proporción se puede guardar cuando las diferencias son abismales. Hay pocos puntos de diferencia en el crecimiento Arg vs EEUU [aun si consideras los 8pp de Arg de 2007], pero si EEUU quisiera imitarnos tendría que triplicar la cantidad de billetes.
¿Qué fueron esos puntos de crecimiento Arg que aumentaron tanto la demanda de dinero? Producción de origamis con billetes?

El problema de dominancia fiscal es muy evidente. No es cuestión de debatirlo, alcanza con abrir las tablas que publica el BCRA y el problema salta a la vista como un elefante en un bazar. Sí, la inflación empezó con una demanda agregada recalentada y políticas fiscal y monetaria expansivas, pero una vez que se agotó el superávit fiscal hubo una decisión consciente de monetizar el déficit. No nos hagamos los distraídos, todos supimos siempre que eso tiene costos.

Slds!!!

Sebastian Bataglia dijo...

Hola Cookie, capo, que bueno leerte. Te envidio la paciencia para seguir la conversación con los que niegan que el agua moja, mientras suben los electrodomésticos y el colchón arriba de la mesa. Pero vamos a lo divertido, yo veo un Diciembre generoso, con bonos para todos y todas que calmen la calentura estacional de la muchachada, libre demanda de pesos para que el Gobierno pague sus gastos/gustos, inflación desatada (pero el Indec sigue reflejando solo precios cuidados) y dólares ahorro a discreción para mantener el blue a raya. Financia el Central, que con Vanoli ganó poder de dibujo…. PD: mi hermana me dice que gratis no va, que ya arregló para pasar el verano en Punta y que no la esperes por NY hasta Marzo, que empiezan las liquidaciones de invierno.
Abrazo,

Best Seller dijo...

Yo no digo que el aumento de la emisión no se debe al incremento de los precios, es obvio que eso es el factor principal a la hora de explicar los precios.
Mi pregunta es: cómo están tan seguro de que es la emisión la que determina el aumento de los precios y no viceversa?
Más importante aún, cuál es el mecanismo a través del cual la emisión generaría la inflación?
Y, por otro lado, lo de la dominancia fiscal es verdad, tampoco dije que no, pero eso es solo en los últimos años. En cambio, hay inflación desde el 2007.
Esto también se lo planteé a Luciano, acá:
http://estructuradesequilibrada.blogspot.com.ar/2014/09/emision-e-inflacion-una-replica-luciano.html
Y acá:
http://estructuradesequilibrada.blogspot.com.ar/2014/09/emision-e-inflacion-ii.html
Saludos.

Cookie Monster dijo...

Hola Seba y Best Seller,
La idea del post es simplemente plantear el argumento que usa el gobierno para razonar que la emisión no genera inflación, destacar que el comportamiento de la base monetaria en los países centrales es una rareza histórica y que si tomas una serie menos contaminada por el rescate bancario la conclusión es la opuesta a la que postula el gobierno.

Kicillof no aclara que EEUU en realidad no volcó tanto dinero a la calle y se agarra de un tecnicismo para desestimar el impacto inflacionario de la emisión. Toma a la gente por estúpida y se le ríe en la cara. Como si nadie se diese cuenta y él fuera el más banana.


Seba, PD: Tu hermana, la mía y todas las demás, cuando se suban al Buquebus para ir a Punta del Este, se van a desayunar que el capitán es Axel y se las lleva a Boko Haram en Nigeria. Pero, ojo, que las entrega en nombre de la patria, la soberanía, el pueblo y la dignidad nacional. Nunca un paso atrás!


Slds!!!

Marcos dijo...

Ya cansaron con el argumento del huevo y la gallina en el tema de la emisión vs inflación. Al menos la emisión para financiar al Tesoro no puede ser endógena porque viene de una DECISION de financiarlo. ¿Alguien puede explicar cómo se puede financiar, llevándolo al absurdo, infinitamente al Estado y que eso no sea inflacionario?

Hasta Krugman lo dice:

But leaving the debt ceiling on one side, isn’t it true that since spending can currently be financed by Fed money printing, we shouldn’t care at all about the notional debt owed to the Fed? Alas, no.

It’s true that printing money isn’t at all inflationary under current conditions — that is, with the economy depressed and interest rates up against the zero lower bound. But eventually these conditions will end. At that point, to prevent a sharp rise in inflation the Fed will want to pull back much of the monetary base it created in response to the crisis, which means selling off the Federal debt it bought. So even though right now that debt is just a claim by one more or less governmental agency on another governmental agency, it will eventually turn into debt held by the public.

We are living in weird economic times, where many of the usual rules don’t apply and there are big free lunches to be had. But not everything is a free lunch, even now. Sorry.


http://krugman.blogs.nytimes.com/2013/01/02/debt-in-a-time-of-zero

Erkekjetter Silenoz dijo...

No Marcos... los que tienen que explicarlo son los craneos que insisten que la emision genera inflación, con un par de gráficos que los hay de a montones en todas las partes del mundo que se verifica hasta la inversa inclusive- alcanza y sobra

Por algo el autor del blog sólo se limita "plantear el argumento que usa el gobierno para razonar que la emisión no genera inflación" y a "destacar rarezas"... en fin..

Bai de uei y relativo al reisgo de excedente de pesotes:
"Lo que en el actual contexto económico de nuestro país sí podría suceder es que un “excedente de pesos no deseados” puede probablemente volcarse hacia activos como la compra de divisas y lograr en algún caso agudizar la restricción externa. En ese sentido, el "exceso" monetario en pesos debido a un diferencial nominal de tasas de interés negativas (y no a "emisión"), podrá generar alza de precios sólo si presionara sobre las reservas del banco central, (vía compra de divisas o principalmente por mayores importaciones inducidas) y lo obligara a una depreciación de la moneda doméstica. Pero otra vez, el canal inflacionario sería por costos (tipo de cambio) y no por “exceso de demanda”."

Y si el agua moja, pero a los que moja todavía no se dieron cuenta

Saludos ahhh y me voy a defender el poder adquisitivo de mi sueldo aprovechando las liquidaciones en los "mols" de Maiami

Cookie Monster dijo...

Marcos,
El argumento del gobierno es que es imposible que el aumento de la base monetaria genere inflación, porque en USA y UK aumentó lo mismo o más y no pasó nada.

Resulta que USA y UK tuvieron su peor crisis en 80 años y el comportamiento de su base monetaria se desconectó completamente del circulante, M1, M2, M3, …

Entonces si compras lógica del gobierno y miras al circulante (o el agregado monetario que te guste) te toca comerte un sapo, mal. Entonces qué haces? Te pones a filosofar sobre el sexo de los ángeles y evitas a toda costa analizarlo en los mismos términos que el propio gobierno planteó.



Erkekjetter,
Al post le doy el alcance que yo quiero, y si no te gusta GYOFB.
Por lo demás, da pena. Que ensalada tenes en la cabeza. Tasas de interés negativa no es lo mismo que emisión? Quien te pensas que determina el nivel de tasas? Seguí luchando contra el complot intergaláctico…

Erkekjetter Silenoz dijo...

Ja ja...

No se enoje don...

Y no se, la tasa es ¿endógena o exógena?

Saludos desde Ezeiza

Marcos dijo...

Justamente Cookie, en economista serial se molestaron en hacer comparaciones del multiplicador y demostrar que el de Argentina es uno de los más bajos del mundo pero se insiste en el negacionismo. Por eso cité a Krugman hablando de que en el largo plazo siguen aplicando las reglas económicas ortodoxas y que no te podés pasar de mambo con la emisión por mucho tiempo.

Además, la correlación que hay en Argentina de M0 con M2, y de M2 con precios se ve en pocos otros lugares como para ponerse a negar sistemáticamente. Te corren con lo endógeno pero el gobierno decide: o sobre el tipo de cambio, o sobre las tasas, o sobre la emisión monetaria. Y el gasto/déficit del Tesoro vamos a decir que tampoco es endógeno (quiero creer). Si tiene pelo, patas, cola, y maulla, acá te van a insistir en que es un perro. Eso es el kirchnerismo, básicamente.

Silenoz, tu cita primero habla del aumento de demanda como causa de la pérdida de reservas, que luego "obligan" (con muchas comillas) a devaluar. Supongamos que es así. Bueno, aumentan los costos y hay inflación (habría que explicar por qué hubo inflación media/alta en los perídos de estabilidad cambiaria desde 2005 hasta 2009 o de 2011 hasta 2013, aunque dejemos eso por un rato). La misma cita está reconociendo que lo que empezó con el exceso de demanda y la consecuente pérdida de reservas, termina en inflación. La única diferencia con la postura de emisión-inflación es que la transmisión funciona vía el tipo de cambio. Mismo principio, diferente orden en el mecanismo, igual resultado.

Anónimo dijo...

Disculpen, hoy tengo una inflación de mas del 40%, creo que de eso no hay dudas (vayan al super). Que el gobierno miente y se me ríe en la cara, tampoco tengo dudas. (mire la cifras del indek).
A mi la parte de entregar a la hermana es la que me preocupa y la que debería preocupar, generalmente en estos actos los gobiernos suele entregara la hermana de la gente no de la de los políticos. Y la pregunta que habría que hacerle a la gente es si va entregar a su hermana por el Alex y la Cris.
Todo lo demás es académico, muy interesante para una charla en la facultad o un paper, pero es mi impresión que hay que adelantar el viaje a punta, que opina Ud. Don Cookie.
Saludos
Zorba

Erkekjetter Silenoz dijo...

Marcos
La cita habla del excedente de pesos no deseados, menciona cuál es el peligro digamos de dicho excedente y cómo sería el canal de transmisión en la inflación (fenómeno multicasual).

En cuanto al exceso de demanda lo cita por que el artículo critica la visión mainstream que dice que hay un exceso de demanda, un eufemismo de inflación de demanda.

¿Lo habrá con una UCI media del 70% y pico (o con una capacidad ociosa del 20% largo), desocupación del 7%, en negro del 33% o algún otro "factor de producción" al mango? ¿hay stocks o no?

Saludos

Ahhh.... ya que están "fijensen" por acá la emisión => inflación ¡¡¡Y EN USA muchachos!!!, mientras esperan en la sala de embarque (Ezeiza o Buquebus)

Cookie Monster dijo...

Marcos, me hiciste acordar a un paper de Rogoff en el testeaba empíricamente la PPP y le daba mal para la mayoría de los países, excepto para Argentina y algunos más donde la PPP funcionaba. La clave pasaba por tener una inflación zarpada que obligaba a que todo ajuste por fuerza bruta.

Zorba, no te quepa la menor duda que la hermana que van a entregar es la nuestra, y sino preguntá en el Club de Paris [no creo que Axel vaya a poner una moneda de su bolsillo para pagar los 3500 palos extra que surgieron de su magistral negociación]. Yo tengo la duda si esta gente no está tirando el amague de que arreglan en enero para comprar tiempo, y quien dice enero dice marzo. Pero ahí quien te garantiza que no vuelven a volantear y radicalizarse, jugándosela a “calibrar el paquete”?

Erkekjetter, tu caso, como el de otra gente que defiende al gobierno, me resulta curioso por el enorme esfuerzo que implica para luchar contra la disonancia cognitiva. En este ejemplo, la defensa es que “todo es endógeno”: tasas negativas? emisión? gasto público y dominancia fiscal?....todo endógeno. Hace algunos años, las mismas personas te decían: “Dejamos en el pasado el neoliberalismo y ahora crecemos fuerte gracias a las decisiones de política de este gobierno. Nunca más la política del ajuste en Argentina!” Y ahora que el gobierno se chocó de nariz con la restricción presupuestaria y se le acabaron los stocks, resulta que el gobierno es impotente frente al complot maligno: todo se explica por los tilingos que compran dólares para viajar a Miami y los comerciantes especuladores! Veniamos tan bien!

Slds!!!

Erkekjetter Silenoz dijo...
Este comentario ha sido eliminado por un administrador del blog.
Cookie Monster dijo...
Este comentario ha sido eliminado por el autor.
Erkekjetter Silenoz dijo...
Este comentario ha sido eliminado por un administrador del blog.
Cookie Monster dijo...
Este comentario ha sido eliminado por el autor.
Cookie Monster dijo...

Borre un par de comentarios porque me aburrió el trolling. Ya vendra otro post. Slds!!!