Quantitative Easing

El viernes pasado los mercados globales se movieron al ritmo del anuncio de una nueva ronda de estímulos monetarios [QE] por parte del banco central japonés, justo después de que Reserva Federal confirmara que empieza el camino para salir de su propio QE. El nivel de estimulo monetario de los cuatro principales bancos centrales del mundo [Fed, ECB, BoJ, BoE]* es algo nunca antes visto. Para dar una idea de magnitud: en los años 90 estos bancos tenían balances equivalentes al 5-10% del PBI, hoy están todos arriba del 20%. Estamos hablando de las economías más grandes del mundo, la expansión monetaria fue colosal a nivel global. El caso más destacado es Japón**: en dos años la política de Abenomics expandió el balance del BoJ de 30% a 55% del PBI.

“Increíble, casi que parece una política Kirchnerista”, pensaba el otro día. Entonces me pareció una buena oportunidad para comparar el comportamiento del BCRA con aquel de los principales bancos centrales. Esta comparación le encanta al oficialismo: quieren tener el pan, pero también quieren la torta. Retan a los países europeos por sus políticas, les dan enseñanzas y les explican porque a ellos les va cada vez peor mientras que a la Argentina le va genial. Acto seguido, explican el grotesco comportamiento del BCRA alegando que no hay problema, porque la Reserva Federa hace lo mismo [porque no interesa que los países desarrollados atraviesen la peor crisis en 80 años, mientras Argentina goza del mayor boom de commodities en 200 años de historia]. Para dar enseñanzas, ahí estamos. Para justificar el uso de medidas desesperadas, también.

Hace dos meses Luciano colgó en El Economista Serial un post que arrancaba así:
“Según Kiciloff, la experiencia en Estados Unidos, donde desde 2008 la base monetaria creció 370% sin consecuencias inflacionarias visibles, parecería ser la demostración perfecta de que emitir no genera inflación”.

Y después pasa a comentar porque no es tan así, en especial cuando se considera el multiplicador monetario, de forma que la expansión monetaria en Argentina fue muchísimo más fuerte que en los Estados Unidos.
Yo creo que la misma explicación se puede reducir a otra mucho más simple: en Argentina a la gente se le vino encima un tsunami de papelitos, en los países desarrollados no.

En los países desarrollados se suele medir la magnitud del QE por el balance del banco central. Medidos con esa vara, podemos quedarnos ‘tranquilos’: los activos totales del BCRA se expandieron más o menos igual que los de la Fed y el BoE [y en gran medida motorizados por la compra de títulos públicos].




A nuestro súper ministro Axel le gusta decir que hicimos lo mismo que los países centrales  citando la evolución de la base monetaria. Con ese criterio somos Gardel: la base se expandió más o menos lo mismo que en los Estados Unidos y bastante menos que en Inglaterra. La heterodoxia de Mervyn King hace poner colorada a Marcó del Pont!


Le pregunto al lector no economista: ¿Qué corno es “base monetaria”?

1) ¿Es guita que puedo ver y tocar?  -No del todo: una parte [que puede ser muy grande] queda en los bancos y nunca llega a la gente. El resto son los billetes que andan por la calle.

2)  Entonces, ¿Es la suma de billetes en la calle, plata en caja de ahorro y cuenta corriente de los bancos? –No, eso sería M2.

3) ¿Y el banco central controla el nivel de M2? –No directamente, pero sí controla la emisión monetaria, y afecta los parámetros del multiplicador monetario, que en última instancia determina el nivel de M2.

Ok, no te me duermas. Mejor hago una pregunta menos retorcida: ¿cuánto aumentó la cantidad de guita en la calle?



Bueno… Ahora viene la pregunta difícil. De los 5 países del grafico, ¿Cuál tiene inflación del 40% anual?
Una pista: no es culpa de la emision monetaria, sino del complot intergaláctico. Alguien dijo Japón?




Y mientras se viene el cierre de año, el amigo Axel define como va a financiar el cráter fiscal de los últimos meses. Por ahora la idea sería emitir títulos públicos en pesos, que agudizan la recesión por el crowding out del crédito privado, pero al menos se la hacen más fácil al BCRA, que igualmente va a emitir muchísimo.
Todo eso mientras le encuentran el marketing adecuado a la estrategia de ‘acorrálate solo y hacete bolita’, que ahora pasa a la fase ‘entregá a tu hermana [post-RUFO]’. ¿Qué sentido tenía hacerse los combativos durante años, maximizando el costo del reclamo de los holdouts, para bajarse los pantalones de manera desesperada? Es patético ver cómo estos fondos extorsionan con revelar ‘La ruta del dinero K’ replicando lo que le hicieron a un dictador del Congo. Por supuesto que nunca nos enteraremos, porque el juego es revelar lo justo y suficiente para que los corruptos sepan que los tienen de las tarlipes, pero sin prenderlos fuego y eliminar el incentivo a que paguen.

Por lo pronto, en las próximas semanas se viene otra ola de pesos. Qué pasará con la inflacion y el dólar? Alcanzará con la expectativa del mercado de que el gobierno se baja los pantalones en enero?






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*Dejamos afuera al PBoC porque esos muchachos juegan a otro juego.

**El ECB también se destaca, pero al revés: Draghi prometió whatever it takes y el balance del ECB se contrajo €1tn.


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POSTDATA: Con un timing perfecto, hoy salió una nota a Kicillof, en la que [además de admitir que en enero entrega a la hermana… la nuestra] también dice:

“En estos años recientes, Estados Unidos triplicó la base monetaria, y están en una situación deflacionaria. Y Gran Bretaña la quintuplicó. Por consiguiente, no hay una relación directa entre base monetaria y nivel de precios.”
“[…]la premisa de que la emisión se va a precios, es mentira. En economía, nadie serio cree mecánicamente en la idea cuantitativa del dinero.”

¿Alguien piensa que hay una relación directa entre base monetaria y nivel de precios? ¿Alguien cree mecánicamente en la teoría cuantitativa del dinero?

¿Con quién te estás peleando Axel? ¿Con tus propios fantasmas?  Cuanto humo…


In the soup


Aviso: Este post se zarpa de largo. Pero feo.

Juicio Argentina vs holdouts. Audiencia del 22 de Julio de 2014. Tres semanas después de que Argentina no pudiera pagar un cupón del Discount por su fallo, el juez Griesa derrapa y vuelca espectacularmente frente a la vista de todo el mundo, confirmando que los monos con navaja no habitan únicamente en las Pampas o en la Patagonia. De Credit Slips:

[…] Perhaps the most depressing part of the hearing was how ad hoc many important decisions seem to be. Consider the exchange over whether Bank of New York Mellon should retain or return payments it has already received from Argentina. There is an important context for this decision: Argentina will argue that its only obligation was to transfer funds to BNY Mellon and that it therefore has not defaulted. If accepted, that interpretation will have broad consequences (including, perhaps, for any parties who might happen to have CDS positions on Argentina). The interpretation is weakened, though not fatally, if BNY must return the money.

BNY Mellon wants to keep the money, and its counsel had barely begun to speak when the following exchange took place (p. 40):

THE COURT: What do you believe should be done with the money?

MR. SCHAFFER: Your Honor, [I] think consistent with the existing injunctions we should be holding the money pending whatever further proceedings take place here either with the special master or-

THE COURT: I agree with that. Thank you very much.

And that was that. Until the very next second, when counsel for the plaintiffs spoke briefly in favor of making BNY Mellon return the money. Whereupon this happened (pp. 42-43):

THE COURT: Can I interrupt you again. I want to conclude this and get to something else. I would say to you that I would certainly be willing to sign an appropriate order having that money returned. It should be returned. Maybe there will be objections to the order. Obviously, I don't care. I think the money should be returned. Can we leave it at that?

Understandably puzzled, BNY Mellon's counsel objected along the lines of: What now? Which prompted this (P. 43):

THE COURT: Can you tell me what should be done.

MR. SCHAFFER: Your Honor, I believe the answer is we hold the money right where it is...

THE COURT: I'm completely silent because I have nothing to say. Try to work something out that you can agree on, the thing that will create the least problems, the least potential litigation we want to do. Unfortunately, we are in the soup. I can't help that...

So, to sum up: Keep the money. Return the money. I have nothing to say. Soup.

[para los que no son amigos del inglés, acá les pego un link a la pagina original, traducida a lo indio por Google]

Ok estamos jodidos. Ya sabíamos que a la presidente no le funcionaban todas las lamparitas para negociar. Sabiamos también que los pibes de Elliot y Aurelius son cínicos a morir. El 22 de julio confirmamos que el juez Griesa actuó puramente de calentura contra los funcionarios argentinos. Medio que ya lo sabíamos: tuvieron que inventar una figura para encuadrar la situación, como no daba ponerle “juez harto y recontracaliente” porque sonaba a parcialidad, optaron por catalogar a Argentina “deudor recalcitrante” [y la verdad que la gente del gobierno hizo méritos]. Pero en esa audiencia del 22/7/14 quedó claro que Griesa no se gastó en pensar las consecuencias importantes de su fallo ni cómo proceder. “Estamos en la sopa”, tiró Griesa. Tampoco tenía nada claro qué bonos afectaba con su fallo: primero pensó que los bonos con ley argentina [DICA, PARA] surgieron por otro tema y los dejó afuera; después le avisaron [le avisaron!!!] que surgieron del canje y que eran bocha de guita así que les trabó el pago; días después volvió a cambiar de opinión y les liberó el pago. Por supuesto, después de esta audiencia al juez Griesa lo cascotearon en los diarios [por ej NYT, WSJ] pero su sentencia ya estaba súper firme. Quedó claro que el principal motivo por el cual llegamos acá es que este señor estaba realmente inflado de que le mojen la oreja y no le tiren ni un centro para cerrar el tema. Hagan memoria: los canjes de deuda se abrieron unas pocas semanas en 2005 y 2010, y todo el resto del tiempo la postura argentina fue “Minga! No pagamos nada!”.

Así llegamos a esta semana de montaña rusa. Los mercados venían en baja porque daba la impresión que el gobierno iba a mantener su postura intransigente con los holdouts. El martes parecía que de golpe al gobierno le agarraron unas ganas bárbaras de negociar. Martes 29/7 a la noche vuela Kichi a NY. Listo, pensó todo el mundo, se viene un arreglo a la Repsol  [cuando el chiquito cumplidor pasó de “no te pago nada” a “En vez de pagar en efectivo, pagaste en cuotas con intereses: saliste ganando”: 6 mil palos en bonos], o a la Club de Paris [cuando la deuda reconocida por la Argentina paso de 6,1 a 9,5 mil palos, pero fue genial porque no nos auditó el FMI, grande Axel!!!]. Entonces el miércoles fue una fiesta en los mercados: se esperaba el tercer anuncio de Kichi reendeudando al país a un ritmo que haría poner colorado al mismísimo Martínez de Hoz, pero no, Kichi se calzó la boina del Che y se puso en combativo. Sonamos, nos vamos al default! En el medio aparece el rumor de que viene Brito al rescate: Adeba le compra el juicio a los buitres [con USD que le libera el BCRA de los encajes?]. Horas después el acuerdo de Adeba se cae, supuestamente por el discurso de Kichi. Ámbito nos pide que seamos pacientes, que ya llega la caballería [más bancos y empresas a poner plata para “salvar a la patria”]. La caballería no llega. El jueves 31/7 corren rumores de que JP Morgan estaría negociando para comprarle el juicio a los holdouts [otro patriota?]. EMTA recomienda que a partir del 31/7 los bonos soberanos bajo ley extranjera se negocien bajo la premisa de que están en default. Las calificadoras de riesgo ponen a Argentina en “default selectivo”. Axel in denial: "Es una pavada atómica decir que hoy entramos en default".

Y hoy, viernes 1/8, nos enteraremos qué sorpresa nos trae la nueva audiencia de Griesa, con el default como un hecho y el BoNY con los fondos. Cómo van a pagar pari passu si a los tenedores de PARY no les llegan los fondos? Si los fondos sólo le llegan a los holdouts sería una violación del pari passu, pero al revés, y los tenedores de PARY tendrían que reclamar?


Frente al default, la gente tiende a polarizarse, ponerse la camiseta y agredir. Me gustaría hacer un análisis de dos típicas reacciones extremas que veo muy seguido, por lo general discutiendo con otros sin llegar a ningún lado y que desde mi perspectiva, ambas equivocadas. La idea es dar un poco de perspectiva para que no terminemos bandeando para cualquier lado. Primero describo a la gente que ve la realidad en modo ‘Che Guevara’ y todo lo que se haga o diga está enmarcado en la lucha contra el imperio. Del otro lado están los ‘predicadores de la moral’ que desean que sólo queden los justos y que los miserables vayan al purgatorio por sus pecados.

La gente que ve este caso con los anteojos del Che Guevara, piensa que efectivamente hay un gran complot de los centros financieros internacionales para poner de rodillas a América Latina. Por suerte, en la última década surgieron movimientos populares, como el Kirchnerismo o el Chavismo, que hicieron las cosas bien, pensando en el pueblo, y por eso lograron el desendeudamiento. De esta forma se desactivó el gran mecanismo que tenia Estados Unidos para someter a América Latina, a partir de la deuda externa ilegitima incurrida por dictaduras militares bancadas por los propios yankees. El gobierno argentino viene haciendo un gran esfuerzo todos los años para liberarnos de esta carga heredada [“Esta es deuda tomada por otros gobiernos, pero nosotros somos quienes nos hacemos cargo”]. No solo eso, el Kirchnerismo tuvo que hacerse cargo del desastre que dejó la Alianza con el default. Los fondos buitres compraron por centavos títulos de deuda defaulteada y ahora con el amparo del juez Griesa pretenden realizar ganancias del 1600%. Por suerte, no tenemos un gobierno cipayo como en los 90s, por eso estamos dando pelea y nos quieren empujar al [Grie]default por más que este gobierno haya honrado siempre sus deudas.

Ok, hasta acá el Che Guevara. Veamos algunos motivos por los que la pifia feo:

1)  El desendeudamiento no fue la idea de un líder iluminado. Todos los países exportadores de commodites del mundo se desendeudaron. Todos. Los países que tuvieron líder nac&pop, líder pitiyankee, dictador malísimo, estadista buenísimo o lo que se te ocurra, todos se desendeudaron. Sumale que Argentina estaba saliendo de un default y después truchó los números de inflación para pagar menos a los bonistas reestructurados. Por muchos años el desendeudamiento fue casi una imposición de la realidad.

2) Esa historia de “hacerse cargo de la deuda de otros gobiernos” es una forma muy particular de ver la realidad. Digo, cuando asumieron el gobierno se suponía que quedaban a cargo de todo: la soberanía y las disputas territoriales, una población educada y los conflictos sociales, los precios de exportación más altos en dos siglos y la herencia del default, la potestad para recaudar impuestos y la obligación de pagar la deuda pública. Es como ponerte de novio y después dártela de buen tipo porque salís con ella a pesar de que tiene los brazos peludos: no, no; si salís con ella por algo será, pero no vengas a llorar que te estás comiendo un yeti. Lo bueno y lo malo, todo junto. Si es tan fea, por qué no la dejas?

3) La discusión sobre si el endeudamiento es bueno o es malo. Creo que en este punto ya panquequearon muchos seguidores del gobierno [“Tomar deuda para el desarrollo del país está bien, pero esta mal tomar deuda bla-bla-bla como se hizo en los 90s”, ignorando que el dinero es fungible]. Sarasa aparte, me parece una pena que no se haya dado un debate serio sobre la pésima administración de la deuda pública con las tasas de interés más bajas de la historia. Mínimamente, hacer la tabla del uno: emitir bonos al 2114 con una tasa del 5.75% [el Boden 15 que vence en 2015 –en un año y no en cien-, paga un cupón del 7%, y la mayoría del resto de nuestros bonos pagan más].

4) Los fondos Elliott, Aurelius y demás son cínicos, no les importa el sufrimiento que impongan sobre el pueblo argentino con tan de hacer ganancias exorbitantes. El tema es que en este océano hay peces de todo tipo y está lleno [a full] de bichos como estos. Argentina es un soberano mediano y como tal tiene mucho poder. Se llegó a esta instancia en gran medida porque hace mucho tiempo [mínimo: las dos presidencias de Cristina Fernández, dos presidencias!] que no hubo una estrategia potable por parte del gobierno para darle salida al tema. En el contexto de tasas de interés más bajas de la historia [ergo: cualquier oferta con bonos se hace cada vez más ventajosa de aceptar en la medida que bajan las tasas] realmente no tienen excusas por haberse acorralado solos de esta manera.


Mientras los seguidores del Che Guevara no registran que la mayoría de los grandes proyectos de la humanidad fueron posibles gracias al endeudamiento, los ‘predicadores de la moral’ parece que no se enteraron que a veces los negocios salen mal. El discurso de este grupo seria que los contratos están para respetarse: si el gobierno emitió un bono que dice que va a pagar USD 100 + intereses, entonces calavera no chilla y poniéndose estaba la gansa. No importa si lo compraron a $100 o a $15. El juez falló, vos aceptaste ley NY, tenes que cumplir. Sus argumentos muchas veces tienen dos remates: una variante más emocional y otra que se presenta como racional y aséptica. La variante emocional arranca de alguna caricatura del gobierno argentino y del pueblo en general [al estilo The Economist], despotrica contra un país sucio y tramposo en un planeta de almas puras [o por lo menos, países de buena voluntad y moral], para después alegrarse de que finalmente Argentina reciba un merecido castigo. Hay una sub-variante que piensa que este castigo le hace un bien al país, porque afecta a una clase dirigente corrupta y le enseña al pueblo argentino cómo tiene que votar [cuanta gente generosa con voluntad de educar en moral!!]. Por el lado de la variante racional y aséptica, dice que los contratos están para cumplirse, que este fallo genera un problema sistémico al reducir los incentivos a reestructurar deudas, pero con el tiempo los contratos van a evolucionar para adaptarse a esta nueva realidad de la justicia de NY. Las clausulas de acción colectiva y la redefinición de pari passu en los nuevos contratos son pasos en ese sentido. De todas formas, de ninguna manera puede modificarse la ley ad hoc para solucionarle el problema a un deudor. Este tiene que arreglárselas para pagar y punto.

Ok, hasta acá los predicadores de moral. Veamos dónde derrapan estos muchachos:

1) Tienen razón cuando dicen que no importa si los holdouts compraron la deuda a 15 centavos o a la par: los bonos tienen un mercado secundario. Todo el tiempo se compran y venden bonos a valor diferente de par. Es como tener que explicar porque la cebra tiene rayitas: es así, si no tuviera rayitas no sería una cebra. De hecho, si no hubiera existido un mercado secundario donde los bonos defaulteados se intercambiaron por monedas, difícilmente hubiese funcionado la reestructuración argentina de 2005. Pero así como tienen razón, los predicadores de la moral se olvidan que la cebra tiene más o menos la forma de un caballo: si mañana te cae tu vecino con un topo a rayas, no creo que lo vayas a confundir con una cebra. Digo, los bonos argentinos nunca fueron libres de riesgo, y por ello siempre pagaron una prima sobre los bonos triple A. Nadie que haya comprado títulos argentinos puede haber creído que se trataba de una inversión sin riesgo. Nunca. Si entraste confiado a la veterinaria, te compraste un topo a rayas y el bicho te hace un desastre en el jardín, no da que vengas a llorar que pensaste que era una inocente cebra y que la culpa es del veterinario o del pobre animal. Compraste topo, te dieron topo. Si se acepta la lógica del mercado secundario, también se acepta que a veces cuando compras algo a precio de ganga te puede salir mal.

2) La duda sobre la exigencia moral por recuperar el 100% de una inversión riesgosa que salió mal no sólo aplica a Elliot, Aurelius & co, sino que también le cabe a los tenedores de bonos que compraron los papeles cerca de la par. Mientras cobraron, estos inversores recibieron una prima de riesgo [a veces muy generosa, a veces menos] por encima de los títulos AAA bajo ley NY. Se cobraron cupones por encima de la tasa libre de riesgo por un motivo y no se entiende bien por qué todavía hay bonistas que se hacen los inocentes. Como dice Martin Wolf: “A creditor compensated for the risk of a default cannot be surprised by it.”

3) Mientras los profesores de moral aceptan que una empresa puede quebrar y sus acreedores cobrar mucho menos que el 100%, cuando hablan de un proceso similar para un país entran en negación: “eso no es posible porque no hay ley de quiebras soberanas”, “hay que respetar las reglas de juego y son estas”, o el delirante “el país es rico: tiene empresas públicas, infraestructura, tierra, ríos. Si fuese una quiebra verdadera se vendería todo eso y se pagaría a los acreedores antes que a nadie.” Si uno lo lee de vuelta, piensa: es cierto que se firmó un contrato bajo ley NY, pero también es cierto que Argentina es un país soberano y eso también era parte de las reglas del juego cuando se emitieron los bonos. Por más atribuciones que se hayan delegado, Argentina es soberano y eso implica el poder absoluto irrenunciable de una nación. La gente que habla de liquidar al país como si fuera una empresa se olvida de esto, pero cuando habla de liquidar una empresa está de acuerdo que los acreedores cobren menos del total “porque no hay mas bienes”, y ni se les ocurre [si no hubo fraude] ir por los bienes del dueño, de los directores y de sus familiares, meterlos presos, fajarlos, darles con tutti. No, la responsabilidad limitada es sacrosanta [de vuelta, si el negocio salió mal y no hubo fraude]. En cambio, hay personajes que salen con gansadas ridículas como vender tierra y ríos de un país soberano. Supongo que en el fondo es consecuencia de creer la caricatura de que Argentina es mala leche en un mundo de almas puras bienintencionadas. Argentina, Grecia, Portugal, Irlanda son tan soberanos como EEUU cuando defaulteó en 1971 [y alguien le pidió que venda Yosemite?].

4) La variante emocional no admite demasiada respuesta. De vuelta, es emocional. Se convencieron que Argentina es lo peor y que tiene que caer. Ponele, mi tío odia a los chilenos [pero los odia mal]. Se pone como loco cuando cualquiera siquiera los menciona. Qué le vas a hacer? Nada, que haga su vida y se olvide de ellos. Los chilenos pueden vivir perfectamente sin él también y todos felices.

5) Frente a la variante racional y aséptica, cabe la duda de mucha gente muy piola [por ej Jeff Frankel] respecto al gran problema que genera esto para futuras reestructuraciones. De cualquier forma, resulta poco realista desde la perspectiva política que un país acepte mansamente que tiene que “arreglárselas para pagar y punto” porque tuvo ‘mala suerte’ en la redacción de una clausula de sus bonos, o más bien, la interpretación que hizo un juzgado extranjero sobre esa cláusula.


Por supuesto que tengo serias críticas sobre el lamentable manejo por parte del gobierno, pero lo dejamos para otro post, que este se hizo kilométrico y todos tenemos que seguir con nuestras vidas. Además, es muy probable que el próximo lunes todo cambie otra vez. Por ahora pinta que vamos a seguir nadando en la sopa. Al día de hoy no puedo imaginarme un escenario en el cual Argentina se salve de pagar un alto costo por culpa de los aparatos impresentables que gobiernan al país.


Slds!!!

“La situación”, la Bala de Plata y el Pasamanos de Belcebú

La idea de este post es aclarar el porqué de mis últimos posts sobre “la bala de plata” del endeudamiento externo. Por la reaccion de algunos conocidos, creo que se puede haber entendido que mi posicion era que teníamos que salir a tomar mucha deuda para ser vivos como los amigos de EMATUM o, peor, que Argentina es una porqueria o algo asi.

Primero que nada, yo pienso que hablar de Argentina es diferente a hablar de la banda de improvisados que tenemos en el gobierno. Son dos cosas distintas: una cosa es la Ferrari y otra es el borracho al volante. Por más que la presidente se sienta “la madre del país” [wtf?], nuestro país existía antes de que los Kirchner llegasen al poder y seguirá existiendo despues de que esta señora termine su mandato.

Tampoco propongo que haya que salir a tomar mucha deuda “para volver al paraíso noventista”. El gobierno kirchnerista contó con los mayores recursos en 200 años de historia del país, pero de todas formas se manejó tan mal que terminó acorralándose solo. De vuelta: no es un acto de la naturaleza, no es la culpa un enemigo exterior, nosotros llegamos a la situación actual como consecuencia de la política económica de este gobierno.

Dada la situación actual, quienes apoyan al gobierno te dicen: “ok, lo pasado pisado, ahora proponé qué hacer en vez de criticar”. Ahí hay que marcar algo: Si le vas a adjudicar la creación de X millones de puestos de trabajo o el desendeudamiento a la “mamá del país”, entonces endilgale también el tomuer que nos deja, por favor.

Dada “la situación”, el país tiene pocas alternativas para no comerse un bruto ajuste en este revival del stop and go. El balance de pagos cierra siempre. O caen las importaciones por la contracción del nivel de actividad o conseguís financiamiento de afuera: endeudamiento o inversiones directas.

Estaría buenísimo que Argentina tuviera un montón de inversión extranjera greenfield, que a su vez amplíe notoriamente las capacidades productivas del país y, de yapa, reduzca la elasticidad ingreso de las importaciones. Pero hay que abrir los ojos a la realidad: eso lleva tiempo y este gobierno no hizo demasiados esfuerzos en ese frente. Esa es “la situación” actual. De vuelta, no es un acto de la naturaleza: “mamá del país” hacete cargo, estuviste 6 años en la presidencia, tuviste tiempo.

Entonces “la situación” actual nos obliga a elegir a corto plazo entre un bruto ajuste en el nivel de actividad y tomar deuda con el exterior. Eso es la bala de plata: un atajo, que por supuesto no es gratis, para evitar un mayor ajuste en el nivel de actividad y ganar tiempo para ordenar los desbalances que nos deja este gobierno sin tener que pasar por un Erman o un Remes que le toque hacer el trabajo sucio en medio de un boloqui. Lo malo es que la bala de plata también sirve para comprar tiempo y no hacer nada, entonces en vez de dejarle un tomuer al siguiente gobierno, le dejas dos [por eso el poster de Better Call Saul].

Hoy el mundo está prestando dinero a tasas irrisorias: a eso iba el comentario sobre lo barato que se están fondeando los mercados de frontera. No tiene sentido que desde el gobierno argentino hablen de defender la soberanía económica y al mismo tiempo elijan tomar el atajo del endeudamiento externo, pero con el plus de hacerlo a tasas violentamente altas, que más que duplican lo que pagan vecinos como Paraguay o Bolivia [ni hablar de Perú o Chile].

Finalmente, hoy nos enteramos que Goldman Sachs, le prestaria a la Argentina mil palos al 6,5%. No se ilusionen, no es que el gobierno empezó a tomar deuda a una tasa cuasi razonable [mucho menos que vaya a usar bien el tiempo que está comprando], sino que la guita se la prestan... al BCRA. Como les contaba hace algun tiempo cuando les explicaba el Pasamanos de Belcebú:

Pasamanos muy utilizado por un país austral cuando sentía sympathy for the devil. Funcionó de la siguiente manera: uno le vende el alma a Belcebú, quien te presta un vagón lleno de billetes, pero no te los presta a vos directamente [no way!] sino que se los da a tu banco central, quien a su vez se da vuelta y te los presta a vos, gobierno nacional. Por qué meter al BC en el medio? What’s the catch? Porque le vendiste al alma a Belcebú piscuis!!! Y a si vos, loco lindo, se te ocurre defaultear, estos pibes te van a chupar las reservas que tenes en Nueva York y Basilea a la velocidad de la luz. Griesa aprobaría todo más rápido de lo que Lagarde tarda en decir “Matanga”

Pregunto entonces a nuestros generosos amigos de Goldman: Habrán puesto un covenant que acelere la deuda si el BCRA saca los fondos que tiene en custodia en la Fed y el BIS? Picarones!!!

Veamos como sigue la pelicula, pero les pido porfa que no me tiren el fardo por "la situacion", la Bala de Plata y mucho menos el pasamanos del demonio. Es lo que hay...

Slds!!!

Kichi: Pagá menos que EMATUM, tu puedes!

Mas allá de las aventuras y desventuras de Kichi por Paris, los buitres, la corte suprema yankee, el fondo, las gestiones papales y la mar en coche, el mundo nos dice que la bala de plata del endeudamiento externo todavía está a nuestra disposición.

Para eso traigo a cuento una historia. Ubicate en África: año 2013, vos y tus amigos del gobierno de Mozambique [¿mozambiquenses?] ven que a pesar de que los capitales empiezan a salir de países emergentes por el tapering de la Fed, todavía se financia cualquier gansada. Entonces propones: “Y si salimos a tomar deuda con alguna empresa pública? No sé, ponele con la petrolera estatal ENH?”

Tus amigos mozambiquenses se copan con la idea. Empiezan a mirar los números de ENH para ver como la van a dibujar.

Pero entonces cae el pibe de un banco suizo y les dice “Ustedes no entendieron nada, esta gente compra CUALQUIER cosa, póngale un poco de imaginación”

Ahi nomas sale uno con un pelotazo al mejor estilo Chilavert 1996: “Y si armamos una sociedad que se dedique a la pesca de atún? No se, ponele que compramos unos barquitos, pescamos…”
El pibe del banco suizo “Me gusta!! Es picante, tiene onda!!!”

En unas semanas montan la Empresa Mocambicana de Atum SA [EMATUM, le dicen ustedes con cariño]. No están seguros de cuánto tiempo les va a llevar para poder emitir deuda, pero el suizo esta on fire: parece que se corrió la bola y hasta hay un banco ruso listo para soplarle el negocio.

 “Y cuanto pedimos?” “No sé, un millón de dólares?”
El suizo: “No sean paparulos muchachos, pidan quinientos palos, que esto sale con fritas”

Así nomas, de una, EMATUM mete un bono por USD 500 M. Unas semanas después cae el ruso y les dice que con un guiño salen otros 350 palos verdes… Y salieron con fritas también!

Una maravilla, con vencimiento en 2020, y todo al módico costo de un cupón del 6,305%!!!

Remember:
  -No le prestaron al gobierno de Mozambique…
      -No le están prestaron a la petrolera estatal de Mozambique…
           -Le prestan la guita a un cascaron vacio! Para comprar pesqueros de atún! Al seis por ciento!!!
             [Y encima parece que hicieron lo que quisieron con la guita, como era de esperar]

Seguro que la historia les suena conocida, porque hace tres meses salió en The Economist.

Al día de hoy, los bonos de EMATUM pagan 7,60%. Mas o menos la mitad de lo que paga Argentina por titulos que vencen en 2017. Si esta no es la bala de plata, de que estamos hablando??
¿Argentina no puede financiarse más barato que EMATUM???

Y EMATUM no es un caso atípico, está lleno. Varios de ustedes los nombraron en los comentarios del post anterior: europeos hechos percha, latinoamericanos que no emitían deuda desde la época del tatadiós, africanos con historias súper `exóticas´. Hay de todo.



Si este gobierno no puede tomar deuda a tasas decorosas es porque los kirchneristas son de caucho, no porque no tengamos a nuestra disposición la bala de plata. Sino pregúntenles a los muchachos de EMATUM.

El que avisa no traiciona

Mientras Kichi ya se imagina recibiendo el Nobel por este veranito económico, desde la Carrera Nominal insistimos: no te relajes campeón, que afuera el horno no está para bollos. La fragilidad de China sigue siendo muy preocupante [el gobierno empezó a permitir la quiebra de algunas empresas, pero relax, que ‘no van a dejar’ que se convierta en nada sistémico ;-) ]. Estados Unidos sigue camino a ‘normalizar’ su política económica, lo que genera dificultades en los países emergentes [¿quién era nuestro principal comprador de productos industriales? Verde y amarillo, me suena…].

El otro día salió Janet Yellen -la nueva Master of the Universe- a explicar un grafiquito que le puso la piel de gallina a más de uno: Estados Unidos va a una normalización de su política monetaria, lo que en castellano significa que va a empezar a subir la tasa de interés. No va a ser de golpe [y la Fed seguiría siendo generosa con la provisión de liquidez], pero se ve venir en el horizonte:



Pero la bala de plata del endeudamiento externo todavía está disponible. Así que mientras disfrutamos que las tasas en Estados Unidos siguen bajas y los spreads de la deuda emergente también [¿Qué pasaba con los spreads cuando sube la tasa en USA?¿Alguien se acuerda?], les propongo un juego:

Adivinen quienes son los buenos muchachos que acompañan a la Argentina en el siguiente gráfico. Las líneas azul y celeste son los rendimientos del Bonar y el Global 2017. Como podrán apreciar, ninguno de los países que nos acompañan paga tasas de dos dígitos, y en promedio pagan la mitad de tasa de interés que Argentina. Quienes son estos excelentes deudores?




Se los dejo para el finde. Slds!!!

Cookie-errata [24/3/14]: arregle el grafico de los puntos de la Fed y cambie el link porque antes habia pegado cualquier gansada. Sepan discilpar las molestias.

No te relajes Kichi


Después de confirmarse que nuestro ministro de economía tiene todas las intenciones de hacer un ajuste a la Alsogaray, pero sin abotonarse la camisa ni descolgar el poster del Che [porque él sí que está del lado del pueblo], entramos en un veranito económico. Nuestro ministro troskista, ligeramente apurado por las circunstancias, hizo todo lo posible para dar señales de ortodoxia: desde el gobierno subieron tarifas y prometen más subas, devaluaron como nunca la moneda, volvieron a legalizar la compra de dólares para atesoramiento, buscan desesperadamente acordar con acreedores externos [buitres buenos, buitres malos, Club de Paris, Repsol, you name it!] y anunciaron un numero de inflación creíble por primera vez en 8 años, con la evidente intención de volver a pedir la bendición del FMI. Díganme si no son medidas dignas del múltiples veces ministro Wehbe?

La idea básica es emplear a fondo lo más eficaz que ha tenido este gobierno [su aparato de propaganda] para vender el cuento de la victimización y el complot intergaláctico. Sería como el curro del INDEC, pero al revés: en aquella oportunidad se estafó a los tenedores de deuda indexada por inflación [en gran parte el propio sistema previsional], haciéndole un guiño cómplice a los asalariados [“es un curro, pero a vos no te jodo”]; ahora, el plan sería abrochar a los asalariados, haciéndole un giño cómplice a los mercados. Dicho de otra forma, la idea sería recuperar la confianza de los acreedores internacionales para volver a tomar deuda externa, y mientras tanto que la gente coma vidrio. De mas esta decir que nuestros amigos del gobierno siempre estan del lado de los más banana.

Por ahora los mercados no terminan de comprar la historieta, en parte porque para venderle a la gente ‘el relato’ del complot intergaláctico, el gobierno mandó a un grupo de choque paraestatal a escrachar a supermercados y petroleras por ser ‘los culpables de la inflación’, mientras Kichi se desvive por desmarcar al gobierno del ajuste que está haciendo. Es raro que después de todo lo que pasamos en este país haya gente que se crea que la  inflación la determina un supermercado. Aún cuando comentas que no es por ser monetarista, pero la cantidad de dinero circulante pasó de $ 16 a 241 MM [aumento del 1360%???] de 2003 a hoy, siempre aparece alguno dando una explicación por el lado de los comerciantes que se abusan de la situación.

Ahora que llegó el tiempo del ajuste, una frase de este blog, de marzo 2009:

‘No sé si van a hacerlo enseguida, pero si uno quiere hacer una devaluación exitosa, por lo general necesita un ancla nominal y yo anclas no veo ninguna. Entonces sospecho que al final de esta historia va a aparecer un iluminado y va a decir justo lo que queríamos evitar desde el principio: que la Carrera Nominal se para con hambre. Entonces clavan los salarios, nos destruyen el poder de compra, pasamos hambre y la cosa se acomoda’

Entonces no hay muchas sorpresas en cuanto a que llegamos acá a los tumbos y la solución sea ortodoxia old style: bajar el salario real, generar una recesión y ajustar las cuentas externas. Desde un principio [al menos desde que escribo este blog] el problema era que con este mamarracho de políticas íbamos a crecer poco e íbamos a terminar con un[os] ajuste[s] totalmente innecesario[s], que al final nos dejaría[n] muy por debajo de nuestro nivel potencial, y probablemente con muchas cuentas pendientes por acomodar. Igualmente, resulta sorprendente que el ajuste lo haga el petizo trotskista de TNT, reivindicando la revolución en contra del neoliberalismo [nadie que haya cursado económicas en la UBA puede hacerse el distraído, la situación es súper bizarra]. Es casi tan increíble como verlo al impresentable de Itzcovich en el anuncio del  nuevo IPC. La cuestión es que Axel, chiquito, pero cumplidor [hay que tener estomago, Axel], al contarnos que le iban a pagar a Repsol, hizo una de esas declaraciones que quedan para la historia:

“En vez de pagar en efectivo, pagaste en cuotas con intereses: saliste ganando”

¿Quedó claro? Así nomas, haciéndose el distraído, el gobierno del tipo de cambio competitivo y estable, los superávit gemelos y el desendeudamiento bajaba la última bandera con un eslogan al mejor estilo financiera-engaña-pichanga que despluma a la gente con tasas del 200% +. En este caso, el revolucionario ministro Kichi, que no duda en acalorarse y denunciar complots intergalácticos en contra de la soberanía económica argentina, nos informaba que le iba a pagar 5 mil palos a Repsol desglosados de la siguiente manera:
Bonar 2024   USD 3,25 MM
+ Bonar X         USD 0,5 MM
+ Discount        USD 1,25 MM
+ ‘eventual emisión de bonos complementarios’  USD 1,0 MM

Momento, momento, Axel. Acá algo no me cierra 3,25+0,5+1,25+1 me da 6 mil palos. Qué onda? No les pagamos 5 mil palos con bonos que tiene cupones del 7% o más? Ahh pero claro, no vamos a convalidar… tasas… usureras… del zaraza remil complot intergaláctico… de la croqueta de papa rellena de muzarella… Mmmm que hambre, de qué estábamos hablando? No importa! Te invito a almorzar… Pero que flaco gamba che!


Por si estuvieron viviendo en un iglú y no conocen al abogado chanta de Breaking Bad: Better Call Saul!

La cuestión es que el amigo Kichi se hizo el duro, pero a la hora de los bifes se bajó los pantalones y dijo: ‘¿Tasas de dos dígitos que no le piden ni a Tuvalú? ¡Pegame y decime Shirley!!!’

Cierro el post con una advertencia: Axel, no te relajes. El veranito actual se puede acabar rápido si la cosa se complica adentro o afuera.

Adentro: No está totalmente probada la capacidad de la población para deglutir minerales no metálicos. Está por verse como sigue la dinámica salarial, aún si se logra bajarle el sueldo a algunos sectores.

Afuera: Es reconfortante saber que uno tiene la bala de plata. Pero en el mundo de hoy no hay certezas: nadie tiene muy claro cómo viene la mano con la salida de capitales de países emergentes. En mayo 2013 el gatillo fue el tapering de la Fed, en enero 2014 el gatillo fue Argentina, ahora es el turno de Ucrania y está lleno de gente estimando el efecto contagio del nuevo shock a los emergentes. Ojo, no es que hoy las tasas no están en niveles absurdamente bajos para países con riesgo muy superior al argentino, pero tampoco es para dormirse en los laureles.

Hace unos días Krugman colgó un comentario advirtiendo sobre la suba del “TED spread chino”. Los que siguen las novedades internacionales saben que desde hace algunos meses el banco central chino está teniendo problemas para controlar las tasas de money market. Y eso es sólo la punta del iceberg, porque el elefante en la habitación es el crecimiento sin control del shadow banking [banca no regulada por el PBOC] en China, muy al estilo USA pre-Lehman. En enero defaulteó un trust que hizo un manejo muy oscuro de la guita, y tuvo un igualmente opaco rescate del gobierno chino. Conclusión: No te relajes Kichi, que de tanto decir que el mundo se nos cayó encima, tal vez termine sucediendo.


The Fragile

Mamita, que semana. Arrancamos el lunes con Axel y Coqui poniéndole trabas a las importaciones de chiquitaje on line [si estos pibes saben algo, es como frenar una corrida cambiaria, van directo a lo importante con señales contundentes]. Extrañamente, y a pesar de la jugada magistral, el BCRA siguió perdiendo reservas a lo pavote.

Cuando muchos hacíamos cuentas y veíamos que a ese ritmo no llegábamos vivos al mundial, el miércoles tuvimos un momento Perito Moreno: el tipo de cambio oficial, que hacía muchos años que venía congelado y avanzando muy lentamente, de golpe empezó a crujir groso: en los últimos 20 minutos de la rueda se pegó un viaje de 23 centavos a 7,14. Por supuesto que lo importante no eran esas chirolas, sino las toneladas y toneladas de agua del Brazo Rico metiendo una presión tremenda. Todos sabemos lo que pasa cuando llegamos a este punto: una vez que el glaciar cedió se viene el agua, hora de que los funcionarios salgan a ponerle el pecho a la crisis o se los lleva puestos. El jueves, ya con el dólar a 8 mangos, nos enteramos que la presidente habla por cadena nacional.

A todos nos corre sudor frio por la espalda, sabemos que esta mujer es un buscapiés: puede salir para cualquier parte. Entonces aparece nuestra iluminada presidente, anuncia un plan para aumentar los subsidios sociales en 11 mil palos, los aplaudidores aplauden, ella sonríe y se va. “Excelente -pensamos todos-, qué mejor señal estabilizadora para la ocasión que anunciar un buen aumento del gasto publico a pagar con emisión monetaria”. Otra prueba concreta de que esta mujer no está ubicada en tiempo y espacio.

La señal era muy clara: el gobierno ya no quiere perder más reservas así que no va seguir defendiendo el tipo de cambio, además tampoco tiene ninguna intención de hacer nada en el frente fiscal para frenar el tsunami de pesos. Es lo que hay, arreglate campeón.

Empezamos el viernes con el vértigo de imaginarnos a dónde nos iba a llevar esta nueva etapa de La Carrera Nominal [¿vieron que ahora varios hablan del peligro de mayor “nominalidad”? Loco, no?]. Entonces Coqui y Axel nos madrugan con el anuncio de que levantan el cepo al dólar [Axel, qué necesidad de meter ese bocadillo al final del anuncio, si está a la vista de todos que te dieron cátedra toda la semana? Bancatela como un varoncito, che].

Yo creo que el anuncio fue positivo: la medida apunta a volver a unificar el mercado de cambios, lo que nos acerca a una corrección de los serios problemas de incentivos que introduce la existencia de un mercado cambiario dual, con un tipo de cambio oficial en un crawling peg tan lento que el BCRA pierde miles de millones de dólares para que siga funcionando. Es claramente una medida en el sentido de normalizar este esquema ridículo en el que vino funcionando el mercado de cambios los últimos dos años. Además, un tipo de cambio de 8-10 mangos suena razonable en términos de tipo de cambio real multilateral [con la inflación a la semana pasada].




Dicho esto, cabe aclarar que cualquier economista profesional que realiza una jugada de esta magnitud debería tener un plan para frenar la inflación. Porque si después de esto tenes un fuerte brote inflacionario podes volver a tener muy rápidamente un tipo de cambio oficial atrasado, caída de reservas e instalarte definitivamente en el siguiente nivel de La Carrera Nominal. No sé cómo, pero el gobierno va a tener que hacer algo para que los precios no suban como piña. No sé cómo, pero el gobierno va a tener que hacer algo para que los salarios no suban como piña. No sé cómo, pero el gobierno va a tener que hacer algo con las provincias que emitieron un montón de bonos dólar linked [un combo mágico para las provincias, después de los aumentos salariales del 50% a su policía, ahora esto y en unas semanas se vienen los sindicatos docentes].

Entonces vuelve el vértigo cuando uno toma noción de lo berreta e improvisado que es este gobierno. Anuncian que se va a poder comprar dólares, previa aprobación de la AFIP…pero recién van a implementar el sistema el lunes [cuándo tomaron la decisión de levantar el cepo? 15 minutos antes de llamar a la conferencia? cuándo se entero la AFIP?]. Al domingo todavía seguían sin tener claro como lo iban a implementar. Cuál es la política antiinflacionaria? Costa haciendo el papel de Guillermo Moreno? Realmente creen que pueden parar el pass through sólo con amenazas? Estos tipos son kamikazes? Así como Marcó del Pont estuvo ahí nomas de decir “el que deposito dólares, recibirá dólares”, si siguen en la linea voluntarista estos van a terminar diciendo “les hablé con el corazón y me contestaron con el bolsillo”. En cambio, el BCRA parece más razonable subiendo las tasas, pero si lo dejan solo haciendo el laburo las tasas van a terminar haciendo un flor de overshooting.

Por lo pronto el mercado no compró: el BCRA perdió 200 palos verdes el viernes pasado [así tampoco llegamos al mundial]. Argentina se encuentra en una situación muy frágil. Se viene un fogonazo inflacionario, ahora, hoy. El gobierno tiene que dejar de jugar a que es víctima de un complot intergaláctico y ponerse a laburar en un plan de estabilización de emergencia, ya mismo.

En los mercados financieros lo del jueves 23 y viernes 24 fue muy impresionante. No sólo colapsó el precio de todos los activos argentinos, sino que Argentina se llevó puestos a los Fragile 5: grandes países emergentes con déficit de cuenta corriente que todo el año pasado sufrieron salida de capitales y depreciación de sus monedas. Pero la cosa no quedo ahí: la onda expansiva llegó a todos los activos del mundo, inclusive el S&P 500 cayó arrastrado por la crisis en los mercados emergentes.


Después de que el tapering de la Fed hiciera estragos en todos los mercados emergentes el año pasado, la gente quedó a la expectativa de cuál sería el próximo cisne negro que impactaría sobre la economía mundial. Parece que Argentina, a pesar de haber estado afuera del mercado internacional de capitales por más de una década, es el candidato a cisne negro de hoy. Esperemos que podamos recuperarnos desde esta fragilidad, sin tener que quebrar otra vez.