OK, primer post en la era Macri. Difícil
dar un diagnostico sin marcar las dificultades y contradicciones que presenta
el nuevo gobierno. Recibió flor de quilombo, con una economía que gritaba
‘hagan algo’ [actividad económica estancada como nunca desde los 80s, combinada
con una inflación que no bajaba del 20%, tarifas públicas ridículas, mega atraso cambiario y desdoblamiento de facto, …] con
muy poco margen de maniobra de política pública [déficit fiscal arriba del 7%,
en default, con un banco central reventado y corto dólar, …].
Frente a este panorama había dos
posturas:
-Gradualista. No hace falta corregir todo ya. Alcanza con que la
gente entienda que la deuda pública es bajísima y si lográsemos acceso al
financiamiento internacional podríamos reordenar la macro sin hacer ningún
ajuste dramático. Se reduce la inflación y el déficit fiscal año a año, en la
medida que se va creciendo. Obviamente, esta opción depende de que los mercados
de crédito internacionales crean en la viabilidad del programa económico para
bajar el déficit fiscal, y que efectivamente ese programa se lleve a cabo.
-Shock. Reacomodá los precios relativos rápido: tipo de cambio y
tarifas públicas se normalizan completamente en un verano turbulento. Para
cuando la gente quiere reaccionar en marzo, el gobierno está anunciando un mega
plan de obras públicas fondeadas con financiamiento internacional que le de
rosca al nivel de actividad. Con la demanda empujando otra vez y una Argentina
competitiva [aka. ‘barata’] vuelven las inversiones al sector real y empezamos
un nuevo círculo virtuoso. Obviamente, esta opción depende de que el ‘verano
turbulento’ no se coma crudo al gobierno. Nadie te garantiza que después del
ajuste los sindicatos no se desquicien y termines en un Rodrigazo.
El gobierno de Macri asumió muy frágil,
ganando con 50% y un pelo el ballotage, con 34% de votos propios y minoría en
ambas cámaras del Congreso. A los que decían strike while the iron is hot y
hacé política de shock, la realidad política les contestaba que el hierro
estaba apenas tibio y no había margen para imponer una normalización abrupta de
precios relativos.
Macri empezó su gestión económica
con un golazo de media cancha: prometió que salíamos inmediatamente del cepo
cambiario, anunció un repo con bancos extranjeros por hasta USD 8 mil palos y un
acuerdo con cerealeras para reforzar reservas, …y salimos del cepo nomas. Sin overshooting, sin crisis, de un día
para el otro volvimos a tener un único tipo de cambio. Ahora suena obvio, pero
tener un tipo de cambio único funciona porque retribuye los exportadores, que
son los generadores de dólares, frena el subsidio a la importación y promueve
la inversión extranjera.
La nueva dirección del BCRA, por su
parte, tuvo que lidiar con el pequeño detalle de heredar una posición corta de USD 17 mil millones en los mercados de
futuros. La respuesta de Sturzenegger fue la opción ochentosa, con desagio para los contratos en Rofex. La posición corta USD que dejó la administración
Vanoli forzó a Sturzenegger a emitir $53 mil millones, quien de todas formas logró reducir
la tasa de crecimiento de la base monetaria de 40% a 25%. Pero como nada es
gratis en la vida, lo hizo al costo de subir la tasa de interés de las LEBAC,
que llegó al 38%.
El segundo paso positivo del equipo económico
fue empezar a subir tarifas públicas para alinearlas con la realidad de los
costos y reducir el enorme gasto en subsidios.
Era el elemento más obvio [y fácil] para achicar
el déficit fiscal y volver a un sendero fiscal sostenible. Las subas en las
tarifas de luz, gas y agua fueron mal comunicadas y desordenadas, con marchas y
contramarchas, lo que no permitió aprovechar totalmente la noción de que las tarifas
eran ridículamente bajas. ¿Quién no escuchó comentarios tipo “Yo sé que antes
no pagaba nada, pero la luz me aumento 500%!”? Los usuarios todavía no
registran que aún con el aumento reciente, muchos siguen pagando menos que el
costo de producción. En la medida que se fueron anunciando aumentos, la
justicia se sumó a la discusión imponiendo topes. Finalmente, Prat Gay terminó
cediendo a la presión política y suspendió los aumentos de tarifas por lo que queda del año.
En el medio vino el pago a los holdouts y la salida del default.
No estuvo bueno ver como nuestro gobierno tenía que bajar la rodilla frente a esa
gente, pero el partido estaba perdido. Era como pretender que alguien hiciera
la heroica pero a nuestros jugadores ya les habían colgado la medalla de
segundos en Brasil.
No había mucho más para hacer, y sin embargo el cambio en el accionar de Griesa
frente al nuevo gobierno dejó en evidencia cómo fue que llegamos a esa situación.
Un nuevo gobierno con pretensiones de negociar y voluntad de pago tuvo una
respuesta muy favorable del juez, que restableció el “stay”. En cambio antes,
cuando tuvimos a “Higuain y a Palacio frente al arco” en 2012 o 2013, nuestra
presidente eligió insultar al juez y decirle que no pagaría nunca jamás. No por nada Argentina fue
por muchos años a uniquely recalcitrant debtor. Si el
objetivo era lograr el cram down de los acreedores, entonces ¿por qué el Kirchnerismo enfrentó al fallo
del juez y después al de la cámara de apelaciones diciendo que no pagaría nada? Por ejemplo, la ley cerrojo, que prohibía cualquier pago, seguía vigente [sólo se suspendió temporalmente con
el segundo canje de 2010 y después de
los dos fallos adversos]. Una cosa es negociar agresivamente [cram down] y otra es hacer la
gran Fidel Castro [papita pa’l loro].
Con el nuevo gobierno se notó la diferencia a la hora de negociar.
No fue como la bajada de lompas con el Club de Paris [USD 3,6 mil palos en punitorios sin chistar] o el pago de USD 6 MM
con bonos a Repsol [Axel: “En vez de pagar en efectivo,
pagaste en cuotas con intereses: saliste ganando”]. Se tomó una situación perdedora y se manejó
con profesionalismo. Lo mismo va para la emisión de bonos para recomprar
cupones PBI: una
operación que obviamente defiende nuestros intereses financieros y que es muy
difícil explicar por qué no se hizo antes. Chodos, Lorenzino, Cosentino y López [secretarios de finanzas
2006-15], teléfono.
No importa si uno estaba con los
gradualistas o con los que pedían shock, los dos bandos estaban de acuerdo en
que había que alinear las expectativas. Y a eso salió Prat Gay en enero, al
anunciar el Programa Fiscal y Metas de Inflación para 2016-2019. Era ponerle números a la promesa
de Macri “Dame 6 meses de changüí, que en el segundo semestre baja la
inflación y volvemos a crecer”. El ministro estableció una pauta descendente de
déficit fiscal, que en 2016 caería de 7,1% a 4,8% por baja de subsidios [1,5%]
y “reordenamiento del gasto” [0,8%]. El déficit seguiría bajando hasta 0,3% del
PBI en 2019. Vamos a volver al equilibrio, pero gradualmente.
Como comentaba, la reducción del déficit
por menores subsidios era la parte fácil
del ajuste fiscal, y así y todo las restricciones políticas obligaron a posponer
nuevos aumentos hasta el año que viene. La pata fiscal es la que más inquieta a
los que pedían shock: no parece fácil
que el gobierno pueda cumplir con sus objetivos de déficit, ni siquiera en
2016, cuando solo debería recortar 0,8% [vs 1,5% anual entre 2017 y 2019]. Si
bien se pisaron los gastos en los primeros meses del año, la eliminación de
retenciones a las exportaciones [agro y minería], la universalización de la asignación universal por hijo, el pago a dos millones y medio de
jubilados con
sentencia judicial favorable y la nueva pensión universal para adultos mayores,
están muy lejos de ser gratis. Está
claro que el gobierno tiene márgenes de maniobra acotados para reducir gastos
si pretende ganar las elecciones de 2017 y llegar vivo al final del mandato,
pero hay que tener en claro que si el cráter fiscal no se cierra el resultado
solo será que pateamos la pelota para adelante, endeudándonos otra vez.
Por otro lado, Prat Gay planteó rangos objetivos para la inflación de
2016-19 y no está claro para que lo hizo. El BCRA todavía no tiene montado
un esquema de inflation targeting y la promesa es que recién va a ir en esa dirección a partir de
septiembre. Si la
idea del ministro era anclar expectativas mientras el banco central acomodaba
sus instrumentos, claramente fracasó: en febrero la provincia de Buenos Aires
[gobernada por el propio PRO] acordó aumentos salariales del 35% para los
docentes [el target
inflacionario del 20-25%, pintado]. Es más, cuando el ministro anuncio las
metas ni siquiera estaba claro cuánto era el nivel de inflación: el INDEC había
dejado de publicar el engendro que había iniciado Guillermo Moreno en 2007, pero todavía no estaba listo para
generar una nueva serie de inflación confiable. De hecho, el
propio ministerio de hacienda hizo cherry
picking entre el IPC de San Luis y el de la Ciudad de
Buenos Aires.
Si agarramos al IPC Congreso para
tener una pauta de cómo ha evolucionado la inflación, vemos que sin duda hubo
pass through [contrariando a los que afirmaban que los precios ya tenían incorporado el
valor del dólar libre],
pero estuvo por debajo del episodio de 2014. Los ajustes de tarifas, front-loaded en el primer trimestre,
también aportaron para que la inflación supere cómodamente el 40% interanual.
Vean el grafico y díganme cuales son las chances de terminar 2016 abajo del
25%. Por supuesto que Prat Gay va a agarrar el dato mensual de diciembre y lo
va a anualizar para decir que cumplió con la meta [por lo menos la intención está
y no nos miente con las estadísticas, así que está bastante bien].
A todo esto, el balance del BCRA sigue delicado. Para sostener inicialmente la
situación, Sturzenegger se recostó en el repo con bancos extranjeros y la renegociación del swap con China, lo que le dio oxígeno para llegar
al segundo trimestre, cuando ingresaron los dólares de la cosecha. Además, en
el primer semestre no se financió al sector público, en parte porque Prat Gay
se sentó sobre la caja y en parte porque estacionalmente la primera mitad del
año siempre hay menos déficit fiscal. Sturzenegger usó este margen de maniobra
para salir con los tapones de punta contra la inflación, tiró el freno de mano
con la base monetaria [que venía creciendo al 40% anual] y subió fuerte las
tasas de interés. La política de tasas al 38% no se puede sostener mucho
tiempo, tanto por el crowding out y el efecto recesivo como por el impacto
sobre el déficit cuasifiscal [todavía no llegamos ahí, pero con estas tasas…].
Por lo pronto, creo que el BCRA es
un buen ejemplo del estado de flujo en
el cual se encuentra la economía: el nuevo gobierno recibió una situación
crítica y tomó medidas en pos de normalizar la situación, dentro de las restricciones
de política. Algunas de las medidas son muy difíciles de sostener en el tiempo,
pero pueden ser racionalizadas como un costo temporal de una transición que de
otra manera podría ser mucho más difícil. Dado que todo está en flujo, resta
ver si el impulso reformista continúa hasta alcanzar una dinámica sostenible o
si las restricciones políticas terminan frenando el proceso y volvemos a la
vieja costumbre de acumular desequilibrios hasta que se hacen inmanejables.
Por ejemplo, es difícil decir cuál
es la política cambiaria de Macri, si hasta la semana pasada el BCRA estuvo
pagando los contratos futuros de Vanoli. Sturzenegger se cansa de decir que no
le importa el tipo de cambio, pero seamos realistas, hasta a Kuroda le importa. No está claro que Macri compre el
actual tipo de cambio real, que le sirve al agro [ahora -casi- libre de
retenciones], pero parece sobrevaluado para el resto de los sectores. Veremos
cómo se porta el gobierno sin esa restricción.
El aumento de salarios en torno al
35% puede ser visto como otro costo de la transición. Claramente dejó en off-side a la meta de inflación del
20-25%, pero está mil veces más cerca de la normalidad que del Rodrigazo y
probablemente un primer año de inflación más alta no sea un golpe terrible a la
credibilidad [una mancha más al tigre] en la medida que el país vuelva a crecer
y converjamos a una inflación mas normal.
Veremos cómo sigue la mano. En el
próximo episodio se viene el blanqueo
de capitales. El gobierno le mete mucha ficha a que el acuerdo
de la OECD y la ley FATCA
de los EEUU incentiven la vuelta del
hijo pródigo. Ojalá que funcione como muchos prometen. Y ojalá que si
ingresan muchos capitales y la economía se reactiva, siga el impulso
reformista.
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